Gli ETF vengono spesso presentati come strumenti semplici, economici e già diversificati. In molti casi queste caratteristiche sono reali, ma possono portare a una conclusione sbagliata: pensare che comprare un ETF significhi automaticamente costruire un investimento prudente. Non è così. Un ETF è soltanto un contenitore che permette di esporsi a un determinato mercato, indice o strategia. Il suo rischio dipende soprattutto da che cosa contiene, come replica il benchmark e quanto quel benchmark è concentrato.

Per capire davvero un ETF bisogna quindi andare oltre il nome commerciale e chiedersi almeno quattro cose: quale indice replica, quali strumenti contiene, con quali pesi e attraverso quale modalità di replica. Un ETF azionario globale e un ETF concentrato su società tecnologiche possono essere entrambi ETF, ma hanno profili di rischio completamente diversi.

Che cos'è un ETF

ETF significa Exchange Traded Fund. Si tratta di un fondo o di una SICAV negoziato in Borsa come un'azione. Gli ETF indicizzati hanno normalmente l'obiettivo di replicare l'andamento di un indice di riferimento, detto benchmark. Acquistando una quota dell'ETF non si compra direttamente ciascun titolo dell'indice, ma una partecipazione nel fondo che detiene o replica quel portafoglio. Borsa Italiana descrive proprio gli ETF come strumenti che combinano alcune caratteristiche dei fondi, come la possibilità di ottenere diversificazione attraverso un paniere di titoli, con la negoziabilità in Borsa tipica delle azioni.

Supponiamo che un ETF replichi un indice composto da 500 società. Con un singolo acquisto l'investitore ottiene esposizione indiretta a quel paniere senza dover acquistare separatamente tutte le 500 azioni. Questo può ridurre notevolmente il rischio specifico associato a una singola società, ma non elimina il rischio che l'intero mercato di riferimento scenda.

La distinzione è fondamentale: diversificare riduce alcuni rischi, non il rischio in generale.

CONSOB ricorda infatti che la diversificazione serve a contenere la vulnerabilità del portafoglio rispetto a singoli strumenti, settori o mercati, ma non può eliminare l'incertezza legata agli investimenti.

Un ETF non è sicuro solo perché contiene molti titoli

Immaginiamo due ETF. Il primo contiene 1.500 società distribuite tra diversi Paesi e settori. Il secondo contiene 100 società appartenenti quasi tutte allo stesso comparto tecnologico. Formalmente entrambi possono essere considerati diversificati rispetto all'acquisto di una singola azione, ma il secondo rimane fortemente esposto a un unico settore economico.

Lo stesso problema può verificarsi sul piano geografico. Un ETF può contenere centinaia di titoli ma essere interamente concentrato in un solo Paese. Se l'economia, la valuta o il mercato finanziario di quel Paese attraversano una fase difficile, tutte le componenti del fondo possono essere colpite contemporaneamente.

CONSOB sottolinea proprio che diversificare non significa semplicemente possedere «molte cose»: se gli strumenti appartengono allo stesso mercato, settore o reagiscono agli stessi fattori, il rischio può rimanere molto concentrato.

Il numero di titoli presenti nell'ETF non basta quindi a misurare la qualità della diversificazione.

Il rischio principale rimane quello del mercato sottostante

Supponiamo di acquistare un ETF che replica un indice azionario globale. Se il mercato azionario mondiale perde il 30%, anche l'ETF subirà una perdita simile, salvo differenze dovute a costi, replica e altri fattori.

Il fatto che il fondo contenga migliaia di società non lo protegge da una crisi generale dei mercati.

Borsa Italiana precisa infatti che gli ETF rimangono esposti al rischio che le azioni, le obbligazioni o gli altri strumenti presenti nel patrimonio perdano valore.

È quindi importante distinguere tra rischio specifico e rischio sistematico. Il primo riguarda eventi legati a una singola azienda o a pochi strumenti e può essere ridotto attraverso la diversificazione. Il secondo riguarda l'intero mercato o una larga parte di esso e non scompare semplicemente aumentando il numero di titoli.

Un ETF diversificato può quindi essere molto più robusto rispetto all'acquisto di una singola azione, ma può comunque perdere una parte significativa del proprio valore durante una crisi finanziaria.

Il nome dell'ETF non dice necessariamente quanto sia diversificato

Un altro errore comune consiste nel leggere parole come «World», «Global» o «Europe» e assumere automaticamente che il fondo sia distribuito in modo uniforme.

Gli indici sono costruiti secondo regole precise e spesso attribuiscono maggiore peso alle società con maggiore capitalizzazione. Di conseguenza pochi grandi titoli possono rappresentare una quota significativa dell'intero indice.

Supponiamo che un indice contenga 1.000 società ma che le prime dieci rappresentino il 25% del suo valore. L'investitore possiede formalmente 1.000 titoli, ma un quarto del risultato dipende comunque da appena dieci società.

Questo non rende necessariamente l'indice sbagliato. Significa semplicemente che il numero complessivo dei componenti non racconta tutta la struttura del rischio.

Prima di acquistare un ETF è quindi utile osservare almeno:

Il rischio di concentrazione può essere nascosto

Il problema diventa particolarmente evidente negli ETF settoriali o tematici.

Un ETF dedicato all'intelligenza artificiale, alla cybersecurity, alle energie rinnovabili o alla robotica può contenere decine o centinaia di società. Ma se tutte dipendono dagli stessi fattori economici, tecnologici o regolamentari, la diversificazione effettiva può essere molto inferiore a quella apparente.

Un investitore potrebbe inoltre possedere diversi ETF pensando di essere molto diversificato, quando in realtà gli stessi grandi titoli compaiono ripetutamente in ciascun fondo.

Per esempio, un ETF globale, uno sull'S&P 500, uno sul Nasdaq e uno sul settore tecnologico potrebbero condividere molte delle stesse società. L'investitore possiederebbe quattro strumenti diversi, ma una parte rilevante del portafoglio potrebbe essere esposta agli stessi titoli.

È esattamente il tipo di «diversificazione ingenua» da cui mette in guardia CONSOB: il numero degli strumenti non è sufficiente se le esposizioni sottostanti sono simili.

Replica fisica e replica sintetica

Non tutti gli ETF replicano il benchmark nello stesso modo.

Con la replica fisica, il fondo acquista direttamente tutti o una parte rappresentativa dei titoli presenti nell'indice. Se l'indice contiene 500 azioni, il fondo può detenere direttamente quelle azioni o utilizzare un campione in grado di riprodurne il comportamento.

Con la replica sintetica, invece, il fondo può ottenere la performance dell'indice attraverso strumenti derivati, come contratti swap stipulati con una controparte finanziaria.

La replica sintetica non è necessariamente peggiore. Può essere utile quando il mercato sottostante è difficile o costoso da replicare direttamente e può anche consentire una replica molto precisa dell'indice. Introduce però un elemento aggiuntivo da comprendere: il rischio di controparte, cioè il rischio che il soggetto con cui è stato stipulato il contratto non adempia ai propri obblighi.

Per gli ETF armonizzati europei esistono limiti e sistemi di collateralizzazione finalizzati a contenere questo rischio, ma la struttura rimane comunque più complessa rispetto alla semplice detenzione diretta dei titoli.

Il punto non è evitare automaticamente gli ETF sintetici, ma sapere che due ETF che replicano lo stesso indice possono utilizzare meccanismi differenti.

Tracking error: l'ETF non replica mai perfettamente l'indice

Se un indice guadagna il 10%, non è garantito che l'ETF produca esattamente il 10%.

La differenza tra rendimento dell'ETF e rendimento del benchmark può dipendere da commissioni, costi di negoziazione, tassazione dei dividendi, modalità di replica, liquidità dei titoli e altri fattori.

Il tracking error misura quanto il comportamento dell'ETF si discosta da quello dell'indice di riferimento.

Un certo scostamento è inevitabile. Il fondo sostiene costi che l'indice teorico non sostiene e deve gestire concretamente acquisti, vendite e ribilanciamenti.

Per questo un ETF con un TER molto basso non è necessariamente quello che replica meglio l'indice. Bisognerebbe osservare anche il comportamento storico rispetto al benchmark.

Il TER non è l'unico costo

Il TER, Total Expense Ratio, indica le commissioni annuali applicate dal fondo. Gli ETF sono generalmente caratterizzati da costi di gestione relativamente contenuti e Borsa Italiana evidenzia proprio le basse commissioni come una delle caratteristiche più apprezzate di questi strumenti.

Ma il TER non rappresenta necessariamente tutto ciò che l'investitore paga.

Quando si acquista o vende un ETF possono esserci:

Un ETF con TER dello 0,10% può quindi avere un costo effettivo superiore allo 0,10%, soprattutto se viene negoziato frequentemente o presenta spread elevati.

Lo spread è un costo spesso invisibile

Gli ETF vengono scambiati in Borsa con un prezzo di acquisto, detto ask, e un prezzo di vendita, detto bid. La differenza tra i due viene chiamata bid-ask spread.

Supponiamo che un ETF possa essere acquistato a 100,20 euro e venduto nello stesso momento a 100 euro. Lo spread è pari a 0,20 euro, cioè circa lo 0,20%.

Se si acquistasse e vendesse immediatamente, si subirebbe quindi una piccola perdita anche senza alcun movimento del mercato.

Sugli ETF molto liquidi lo spread può essere molto contenuto. Su strumenti meno scambiati o su mercati particolari può invece essere più ampio.

Borsa Italiana spiega che il meccanismo di creazione e rimborso delle quote e la presenza di operatori specialisti contribuiscono normalmente a mantenere il prezzo di mercato dell'ETF vicino al suo valore patrimoniale netto, ma la possibilità di uno scostamento non può essere esclusa completamente.

Liquidità dell'ETF e liquidità del sottostante

Un ETF può sembrare poco scambiato osservando semplicemente il volume giornaliero, ma la sua liquidità dipende anche dalla liquidità dei titoli sottostanti e dal funzionamento del mercato primario.

Gli operatori autorizzati possono infatti creare o rimborsare nuove quote scambiandole con i titoli che compongono il benchmark. Questo meccanismo tende a mantenere il prezzo del fondo vicino al valore delle attività sottostanti.

Tuttavia, durante condizioni di mercato particolarmente difficili, gli spread possono aumentare e il prezzo dell'ETF può temporaneamente discostarsi maggiormente dal valore teorico del portafoglio.

La liquidità non dovrebbe quindi essere considerata completamente garantita in qualsiasi condizione di mercato.

Il rischio valutario viene spesso sottovalutato

Immaginiamo un investitore italiano che acquisti in euro un ETF composto prevalentemente da società statunitensi.

Il fatto che la quota dell'ETF venga negoziata in euro non significa necessariamente che il rischio dollaro sia scomparso. Se le attività sottostanti sono denominate in dollari, l'investitore può rimanere esposto alle variazioni del cambio euro/dollaro.

Borsa Italiana evidenzia espressamente che, quando la valuta dell'indice di riferimento è diversa da quella dell'investitore, le variazioni dei cambi possono modificare il risultato ottenuto.

Supponiamo che le azioni statunitensi presenti nel fondo salgano del 10%, ma nello stesso periodo il dollaro perda il 10% rispetto all'euro. Il risultato per un investitore europeo può essere molto diverso dal +10% osservato sul mercato americano.

Esistono ETF con copertura valutaria, spesso indicati come currency hedged, ma anche la copertura ha costi e non è perfetta.

Il punto fondamentale è che valuta di quotazione dell'ETF e valuta economica degli investimenti sottostanti sono due cose diverse.

Un ETF obbligazionario può perdere valore

Un altro equivoco frequente riguarda gli ETF obbligazionari. Poiché le obbligazioni vengono spesso considerate strumenti più prudenti delle azioni, qualcuno può pensare che un ETF obbligazionario non possa perdere significativamente.

In realtà il valore delle obbligazioni varia soprattutto in funzione dei tassi di interesse e del rischio di credito degli emittenti.

Quando i tassi di mercato aumentano, le obbligazioni già esistenti con cedole inferiori diventano meno interessanti e il loro prezzo tende a diminuire. Più lunga è la durata finanziaria del portafoglio, maggiore può essere la sensibilità alle variazioni dei tassi.

Un ETF composto da obbligazioni con scadenze molto lunghe può quindi subire oscillazioni importanti anche se gli emittenti continuano regolarmente a pagare interessi e capitale.

ETF azionario e ETF obbligazionario non sono quindi due categorie rispettivamente «rischiosa» e «sicura». All'interno di entrambe esistono livelli di rischio molto diversi.

Attenzione a ETF a leva e inversi

Esistono ETF e strumenti strutturati progettati per ottenere risultati particolari, come amplificare giornalmente la variazione di un indice o guadagnare quando il mercato scende.

Borsa Italiana distingue infatti anche ETF strutturati che consentono esposizioni a leva o short.

Questi prodotti sono significativamente più complessi degli ETF indicizzati tradizionali perché la leva viene normalmente applicata alla variazione giornaliera del benchmark. Su periodi più lunghi il risultato può quindi essere molto diverso dal semplice multiplo della performance complessiva dell'indice.

Per esempio, un ETF a leva 2 non garantisce che, se un indice guadagna il 20% in un anno, il fondo guadagni necessariamente il 40%. La sequenza delle variazioni giornaliere incide sul risultato.

Sono strumenti che richiedono quindi una comprensione molto più approfondita del funzionamento matematico e del rischio.

ETF ed ETC non sono la stessa cosa

Un'altra distinzione spesso ignorata riguarda gli strumenti legati alle materie prime.

Un prodotto quotato che replica l'oro o un'altra commodity può assomigliare a un ETF nella modalità di negoziazione, ma può essere in realtà un ETC, Exchange Traded Commodity.

Borsa Italiana precisa che gli ETC non sono fondi comuni di investimento: sono titoli emessi da una società veicolo e la loro struttura giuridica è diversa da quella degli ETF.

Questo significa che non bisognerebbe utilizzare automaticamente la parola ETF per qualsiasi prodotto quotato che replica un indice o una materia prima.

Comprendere la struttura giuridica dello strumento è importante soprattutto quando si analizzano rischi dell'emittente, garanzie e trattamento fiscale.

Cosa succede se fallisce la società che gestisce l'ETF?

Questa è una delle domande più frequenti.

Per gli ETF costituiti come fondi o SICAV, il patrimonio del fondo è separato da quello della società di gestione. Borsa Italiana sottolinea che gli ETF quotati come fondi comuni o SICAV presentano un patrimonio segregato rispetto alle società che ne curano la gestione e l'amministrazione.

Questo significa che il fallimento della società di gestione non equivale automaticamente alla perdita del patrimonio dell'ETF.

Ma attenzione: questo non protegge dall'andamento negativo degli investimenti contenuti nel fondo. Se le azioni presenti nell'indice perdono il 40%, l'ETF può perdere una percentuale simile anche se il gestore è perfettamente solido.

Bisogna quindi distinguere rischio del gestore e rischio degli investimenti sottostanti.

Accumulazione e distribuzione

Gli ETF possono inoltre essere distinti in base alla gestione dei proventi.

Negli ETF a distribuzione, dividendi o interessi ricevuti dal fondo vengono periodicamente pagati agli investitori. Negli ETF ad accumulazione, invece, i proventi vengono reinvestiti all'interno del fondo.

Borsa Italiana ricorda che entrambe le modalità sono possibili e che i proventi possono essere distribuiti oppure incorporati nel patrimonio dell'ETF.

Dal punto di vista economico non significa che uno dei due generi automaticamente più rendimento dell'altro. Cambia soprattutto il modo in cui i proventi vengono gestiti, con possibili conseguenze fiscali e di pianificazione.

Un investitore che punta alla costruzione di capitale potrebbe preferire il reinvestimento automatico. Una persona interessata a ricevere flussi periodici potrebbe invece valutare la distribuzione. La scelta dipende quindi dall'obiettivo.

L'indice è probabilmente più importante dell'ETF

Quando si confrontano due ETF, spesso l'attenzione va immediatamente al TER: 0,10% contro 0,20%, per esempio.

Ma una differenza dello 0,10% nelle commissioni può essere molto meno importante della scelta tra due benchmark completamente diversi.

Un ETF che replica un indice globale e uno che replica un indice tecnologico americano possono avere costi quasi identici, ma esposizioni e rischi radicalmente diversi.

Prima ancora di chiedersi «quale ETF?», sarebbe quindi più razionale chiedersi:

«A quale mercato voglio essere esposto?»

Solo successivamente ha senso confrontare gli strumenti che replicano quel mercato sulla base di costi, dimensioni, replica, liquidità e tracking error.

Come leggere un ETF prima di acquistarlo

Il documento fondamentale è il KID, Key Information Document, cioè il documento contenente le informazioni chiave sul prodotto. Prima di investire è utile leggere almeno il KID e la documentazione ufficiale del fondo, verificando indice replicato, rischio, costi, modalità di replica e politica dei proventi.

Inoltre è utile osservare concretamente il portafoglio. Un controllo di pochi minuti delle prime posizioni, dei principali Paesi e dei settori può rivelare esposizioni che il semplice nome dell'ETF non rende evidenti.

Un'analisi minima dovrebbe quindi comprendere:

benchmark → composizione → concentrazione → replica → costi → valuta → liquidità → politica dei proventi.

Non serve conoscere ogni singola società presente in un indice da migliaia di componenti, ma bisogna sapere che tipo di rischio si sta acquistando.

Il vero vantaggio degli ETF

Dopo aver elencato tutti questi rischi si potrebbe avere l'impressione che gli ETF siano strumenti eccessivamente complessi. In realtà uno dei motivi della loro diffusione è proprio la capacità di offrire, attraverso un unico strumento, esposizione a portafogli molto ampi con costi generalmente contenuti e grande trasparenza.

Il vantaggio però non deriva dalla sigla ETF in sé.

Deriva dalla possibilità di scegliere un indice adeguatamente diversificato, replicarlo con costi contenuti e mantenere l'investimento coerente con il proprio orizzonte temporale.

Un ETF utilizzato male non diventa un buon investimento soltanto perché costa poco. Allo stesso modo, un portafoglio composto da molti ETF non è necessariamente più sofisticato o più diversificato di uno costruito con pochi strumenti.

Conclusione

Gli ETF sono strumenti estremamente utili, ma la loro semplicità operativa può creare un'illusione: basta premere «acquista» per ottenere immediatamente un portafoglio ben costruito.

In realtà ETF è soltanto la forma dello strumento. Ciò che determina realmente il rischio è ciò che il fondo contiene.

Un ETF può essere globale o concentrato, azionario o obbligazionario, fisico o sintetico, esposto a una singola valuta o a molte valute, estremamente liquido o molto meno scambiato. Può contenere migliaia di titoli oppure poche decine.

Per questo la domanda fondamentale non dovrebbe essere:

«Gli ETF sono sicuri?»

ma:

«Quali rischi contiene questo specifico ETF e sono coerenti con il mio obiettivo e con il tempo per cui posso lasciare investito il capitale?»

La diversificazione rimane uno degli strumenti più importanti per gestire il rischio, ma non nasce automaticamente acquistando qualcosa che porta la sigla ETF.

Nasce comprendendo che cosa c'è realmente dentro.