Utile e liquidità non sono la stessa cosa

Una delle confusioni più frequenti nella lettura del bilancio consiste nel pensare che un’impresa in utile abbia necessariamente molta liquidità. Non è così. L’utile misura un risultato economico, mentre la liquidità misura quante risorse monetarie sono effettivamente disponibili in un determinato momento. Le due grandezze possono muoversi nella stessa direzione, ma possono anche divergere in modo significativo. Un’impresa può chiudere l’esercizio con un utile importante e contemporaneamente avere poco denaro sul conto; al contrario, può registrare un utile modesto o persino una perdita e avere comunque molta cassa disponibile grazie a finanziamenti, disinvestimenti o altre operazioni.

È proprio per questo che il bilancio non si esaurisce nel conto economico. L’OIC 10 precisa che il rendiconto finanziario serve a rappresentare le variazioni delle disponibilità liquide e a fornire informazioni sulla capacità dell’impresa di affrontare gli impegni finanziari di breve termine e di autofinanziarsi.

L’utile nasce dal principio di competenza, non dagli incassi

Il conto economico non registra soltanto ciò che è stato incassato o pagato. I ricavi e i costi vengono attribuiti all’esercizio secondo il principio di competenza, cioè in base al periodo cui economicamente si riferiscono. L’OIC 12 disciplina la classificazione delle voci di conto economico e prevede, tra l’altro, che i ricavi delle vendite e delle prestazioni confluiscano nel valore della produzione.

Immaginiamo che un’impresa venda merci per 100.000 euro il 20 dicembre con pagamento a 90 giorni. Il ricavo può essere di competenza dell’esercizio appena concluso, ma il denaro entrerà sul conto soltanto nell’anno successivo. Il conto economico registra quindi il ricavo, mentre lo stato patrimoniale mostra un credito verso il cliente e la liquidità non aumenta ancora.

Questo semplice esempio spiega quasi tutta la differenza tra utile e cassa.

Un’impresa può essere in utile e non avere denaro

Supponiamo che una società presenti ricavi per 1.000.000 euro e costi per 900.000 euro. L’utile, trascurando imposte e altre componenti, sarebbe pari a 100.000 euro.

Ma immaginiamo che 300.000 euro dei ricavi non siano ancora stati incassati. L’impresa ha contabilmente generato reddito, ma una parte significativa di quel reddito è ancora “bloccata” nei crediti verso clienti.

Se contemporaneamente deve pagare stipendi, fornitori, imposte e rate dei finanziamenti, può trovarsi in tensione finanziaria nonostante l’utile.

È quindi possibile avere contemporaneamente:

utile positivo + liquidità insufficiente

senza alcuna contraddizione contabile.

I crediti trasformano vendite in utile prima che diventino cassa

Il problema diventa particolarmente evidente nelle imprese che concedono termini di pagamento lunghi ai clienti.

Supponiamo che un’azienda aumenti i ricavi del 20% e l’utile del 15%, ma che i crediti commerciali raddoppino. Apparentemente il bilancio economico migliora, ma una parte crescente delle vendite non è ancora stata trasformata in denaro.

Questo può essere normale in una fase di forte crescita, ma può anche segnalare un deterioramento degli incassi.

Per questo è utile confrontare:

crescita dei ricavi

con

crescita dei crediti verso clienti

Se i crediti crescono molto più rapidamente delle vendite, è necessario capire perché.

Un utile prodotto soprattutto da fatture ancora da incassare ha una qualità finanziaria diversa rispetto a un utile già trasformato in cassa.

Anche il magazzino può assorbire liquidità

Lo stesso ragionamento vale per le rimanenze.

Un’impresa può acquistare grandi quantità di materie prime o produrre beni che rimangono in magazzino. Questi beni hanno un valore economico e vengono contabilizzati secondo le regole applicabili, ma il denaro utilizzato per acquistarli o produrli non è più disponibile sul conto.

Inoltre, nello schema del conto economico previsto dall’OIC 12, le variazioni delle rimanenze concorrono alla determinazione del valore e dei costi della produzione.

Immaginiamo che un’impresa abbia prodotto molto più di quanto abbia venduto. Una parte del risultato economico può dipendere dall’aumento delle rimanenze, mentre la liquidità può diminuire perché sono stati pagati materie prime, personale ed energia.

Anche qui:

risultato economico positivo non significa automaticamente aumento della cassa.

Gli ammortamenti producono l’effetto opposto

Esistono anche costi che riducono l’utile senza provocare nello stesso momento un’uscita di denaro. L’esempio più evidente è l’ammortamento.

Supponiamo che un’impresa acquisti un macchinario per 100.000 euro e lo paghi interamente oggi. Dal punto di vista finanziario l’uscita di 100.000 euro si verifica subito. Dal punto di vista economico, invece, il costo viene normalmente ripartito lungo la vita utile del bene attraverso gli ammortamenti.

Se il macchinario viene ammortizzato in dieci anni, il conto economico potrebbe rilevare ogni anno un costo di 10.000 euro, pur senza alcuna nuova uscita monetaria relativa all’acquisto originario.

Quindi l’ammortamento:

riduce l’utile ma non riduce la liquidità nello stesso esercizio in cui viene contabilizzato.

È esattamente il contrario di ciò che accade con un ricavo non ancora incassato.

Utile e flusso di cassa operativo possono quindi essere molto diversi

Supponiamo che un’impresa abbia un utile netto di 150.000 euro. Durante l’anno però:

• i crediti verso clienti aumentano di 200.000 euro;
• il magazzino aumenta di 100.000 euro;
• i debiti verso fornitori aumentano di 80.000 euro;
• gli ammortamenti dell’esercizio sono 70.000 euro.

L’utile di 150.000 euro non può essere considerato automaticamente come 150.000 euro di cassa prodotta.

Per ricostruire il flusso finanziario bisogna rettificare il risultato economico per le componenti non monetarie e per le variazioni del capitale circolante.

È proprio questo uno degli obiettivi del rendiconto finanziario.

Che cosa mostra il rendiconto finanziario

L’OIC 10 stabilisce che il rendiconto finanziario presenti le variazioni positive e negative delle disponibilità liquide e distingua i flussi derivanti da tre aree:

attività operativa, attività di investimento e attività di finanziamento.

Questa distinzione permette di capire da dove arriva o dove viene assorbita la cassa.

L’attività operativa riguarda principalmente la gestione caratteristica dell’impresa. L’attività di investimento comprende, per esempio, acquisti e vendite di immobilizzazioni. L’attività di finanziamento riguarda variazioni dei mezzi propri e dei debiti finanziari.

La differenza è fondamentale perché un aumento della liquidità può derivare da fonti molto diverse.

Avere più cassa non significa aver guadagnato

Immaginiamo un’impresa che inizi l’anno con 20.000 euro sul conto e lo chiuda con 220.000 euro.

Potrebbe sembrare che abbia “guadagnato” 200.000 euro.

Ma supponiamo che durante l’anno abbia ottenuto un nuovo finanziamento bancario di 250.000 euro e contemporaneamente generato un flusso operativo negativo di 50.000 euro.

La cassa è aumentata di 200.000 euro, ma non perché l’attività abbia prodotto reddito e liquidità. È aumentata perché l’impresa si è indebitata.

Il rendiconto finanziario consente proprio di distinguere queste situazioni.

È quindi possibile avere:

liquidità in aumento + gestione operativa debole

esattamente come è possibile avere utile positivo e liquidità in diminuzione.

Vendere un immobile può generare cassa senza migliorare il business

Lo stesso vale per i disinvestimenti.

Supponiamo che un’impresa venda un capannone per 500.000 euro. La disponibilità liquida aumenta significativamente, ma quella vendita non rappresenta necessariamente una capacità ricorrente dell’attività di produrre cassa.

Se contemporaneamente la gestione caratteristica assorbe 200.000 euro all’anno, il patrimonio disponibile potrebbe essere semplicemente utilizzato per finanziare un’attività non equilibrata.

La distinzione tra flusso operativo e flusso da investimenti serve proprio a capire se la liquidità nasce dall’attività ordinaria oppure dalla vendita di beni.

Il capitale circolante spiega molte differenze tra utile e cassa

Una delle aree più importanti nell’analisi finanziaria è il capitale circolante.

In termini semplificati comprende elementi come crediti verso clienti, rimanenze e debiti verso fornitori. Le loro variazioni possono assorbire o liberare cassa.

Un aumento dei crediti assorbe liquidità: abbiamo contabilizzato ricavi ma non li abbiamo ancora incassati.

Un aumento delle rimanenze assorbe liquidità: abbiamo pagato o sostenuto costi per beni che non sono ancora stati venduti.

Un aumento dei debiti verso fornitori, invece, può temporaneamente liberare liquidità: abbiamo ricevuto beni o servizi ma non li abbiamo ancora pagati.

Questo significa che un’impresa può migliorare la propria cassa anche semplicemente ritardando i pagamenti ai fornitori.

Non sempre è un segnale positivo.

Un esempio completo

Consideriamo un’impresa che presenti:

Utile dell’esercizio: 100.000 euro

Durante lo stesso anno:

• ammortamenti: +40.000 euro;
• aumento crediti verso clienti: -80.000 euro;
• aumento rimanenze: -50.000 euro;
• aumento debiti verso fornitori: +20.000 euro.

Semplificando molto, il flusso operativo potrebbe essere ricostruito così:

L’azienda ha quindi prodotto 100.000 euro di utile, ma soltanto circa 30.000 euro di cassa operativa nell’esempio.

La differenza non significa che l’utile sia “falso”. Significa che una parte del risultato economico non si è ancora trasformata in liquidità.

Può accadere anche il contrario

Supponiamo ora che una società abbia un utile di appena 20.000 euro ma:

• ammortamenti per 100.000 euro;
• riduzione dei crediti verso clienti per 80.000 euro;
• riduzione delle rimanenze per 40.000 euro;
• riduzione dei debiti verso fornitori per 20.000 euro.

Semplificando:

Il flusso operativo sarebbe molto superiore all’utile.

Anche questa situazione è possibile. L’impresa può incassare crediti formatisi in esercizi precedenti, ridurre il magazzino e contemporaneamente sostenere costi non monetari come gli ammortamenti.

Utile basso non significa quindi necessariamente poca cassa.

Crescere può consumare liquidità

Un fenomeno particolarmente importante riguarda le imprese in forte crescita.

Può sembrare naturale pensare che un’azienda che vende sempre di più generi automaticamente sempre più denaro. In realtà la crescita può richiedere molto capitale.

Per aumentare le vendite può essere necessario:

• acquistare più materie prime;
• aumentare il magazzino;
• concedere più credito ai clienti;
• assumere personale;
• anticipare costi di produzione;
• acquistare nuovi impianti.

Se gli incassi arrivano mesi dopo rispetto ai pagamenti, la crescita può assorbire liquidità.

Un’impresa redditizia può quindi entrare in difficoltà proprio perché cresce troppo rapidamente senza disporre di sufficiente capitale circolante o finanziamenti.

È uno dei motivi per cui crescita, utile e liquidità devono essere analizzati separatamente.

La crisi di liquidità può colpire anche un’impresa redditizia

Supponiamo che un’impresa abbia un buon margine su ogni vendita ma conceda ai clienti 120 giorni di pagamento mentre deve pagare i fornitori a 30 giorni.

Ogni nuova vendita genera economicamente profitto, ma crea un intervallo di 90 giorni durante il quale l’impresa deve finanziare il ciclo operativo.

Se le vendite aumentano rapidamente, questo fabbisogno aumenta.

L’impresa potrebbe quindi non avere abbastanza denaro per pagare stipendi e fornitori nonostante un conto economico positivo.

È una situazione apparentemente paradossale ma perfettamente possibile.

La redditività misura la capacità di creare valore economico.

La liquidità misura la capacità di pagare quando le obbligazioni arrivano a scadenza.

Il rendiconto serve anche a valutare la solvibilità

L’OIC 10 sottolinea che le informazioni sui flussi finanziari sono utili proprio per valutare liquidità, solvibilità e capacità della società di affrontare gli impegni finanziari di breve termine.

Questo è particolarmente importante per banche, fornitori, revisori e amministratori.

Un’impresa può infatti avere un patrimonio netto positivo e un utile positivo, ma trovarsi in difficoltà se non riesce a pagare debiti e obbligazioni alle rispettive scadenze.

Il bilancio economico e quello finanziario devono quindi essere letti insieme.

Gli investimenti possono ridurre la cassa senza essere negativi

Immaginiamo un’impresa che genera 500.000 euro di cassa dalla gestione operativa e ne utilizza 450.000 per acquistare nuovi macchinari.

A fine anno la liquidità è aumentata soltanto di 50.000 euro.

Guardando esclusivamente la variazione del conto corrente si potrebbe pensare che l’impresa abbia prodotto poca cassa. In realtà ne ha generata molta e l’ha poi reinvestita nell’attività.

È per questo che l’OIC 10 distingue i flussi operativi da quelli di investimento.

Una riduzione di cassa causata da investimenti produttivi può avere un significato completamente diverso rispetto a una riduzione causata da perdite operative.

Anche i dividendi possono ridurre la liquidità

Un’impresa può chiudere l’esercizio in utile e successivamente distribuire una parte del risultato ai soci.

La distribuzione dei dividendi comporta un’uscita finanziaria, mentre l’utile appartiene all’esercizio in cui è stato prodotto secondo le regole contabili.

Questo significa che una società molto redditizia può ridurre la propria liquidità perché restituisce capitale ai soci.

Ancora una volta, il conto economico da solo non racconta tutta la storia.

Utile elevato ma cash flow debole: quando preoccuparsi

Una divergenza tra utile e cassa in un singolo esercizio non è necessariamente un problema. Può derivare da crescita, investimenti, stagionalità o normali variazioni del capitale circolante.

La situazione diventa più interessante quando il fenomeno si ripete.

Se per cinque anni l’impresa dichiara utili elevati ma produce costantemente poca cassa operativa, bisogna chiedersi perché.

Possibili cause possono includere:

• crediti di difficile incasso;
• forte crescita delle rimanenze;
• margini contabili non trasformati in incassi;
• investimenti ricorrenti molto elevati;
• politiche aggressive di riconoscimento dei ricavi.

Non significa automaticamente che esista un errore contabile. Significa che la qualità dell’utile merita un approfondimento.

Cash flow elevato ma utile basso: quando può accadere

Anche la situazione opposta può essere perfettamente normale.

Un’impresa con molti cespiti può sostenere ammortamenti elevati che riducono l’utile, mentre la cassa generata dall’attività rimane consistente.

Oppure può incassare grandi quantità di crediti maturati negli anni precedenti.

In questo caso il flusso finanziario può essere molto positivo pur in presenza di un utile contenuto.

Per questo nella valutazione d’impresa si osservano spesso sia indicatori economici, come EBITDA ed EBIT, sia grandezze finanziarie legate ai flussi di cassa.

Il free cash flow va ancora oltre

Per capire quanta cassa rimane realmente disponibile dopo aver sostenuto gli investimenti necessari all’attività viene spesso utilizzato il concetto di free cash flow.

In termini molto semplificati:

Free cash flow ≈ flusso operativo − investimenti

Supponiamo che un’impresa produca 300.000 euro di cassa operativa ma debba investire ogni anno 250.000 euro per mantenere gli impianti efficienti.

Il flusso residuo è molto diverso da quello di un’impresa che genera gli stessi 300.000 euro ma richiede investimenti annui di appena 30.000 euro.

Questo aiuta a capire perché persino un buon cash flow operativo non dovrebbe essere interpretato senza considerare gli investimenti necessari.

Un esempio di lettura completa

Consideriamo questa situazione:

L’impresa chiude con 120.000 euro di utile e la liquidità aumenta di 40.000 euro.

Ma ciò che è realmente accaduto è più complesso: la gestione ha prodotto circa 90.000 euro di cassa, sono stati investiti 150.000 euro e il fabbisogno è stato parzialmente coperto con 100.000 euro di nuovo debito.

Dire semplicemente “l’utile è 120.000 euro e la cassa è salita di 40.000 euro” non permetterebbe di capire nulla della dinamica finanziaria.

Le domande corrette da farsi

Quando si legge il bilancio di un’impresa è quindi utile separare almeno quattro domande:

L’impresa è redditizia?

Lo analizziamo soprattutto attraverso conto economico e margini.

L’impresa genera cassa dalla gestione ordinaria?

Lo osserviamo nel flusso finanziario dell’attività operativa.

Come utilizza la cassa prodotta?

Investimenti, rimborso dei debiti, dividendi o accumulo di liquidità.

Come finanzia eventuali fabbisogni?

Nuovi debiti, capitale dei soci, disinvestimenti o liquidità preesistente.

Solo combinando queste informazioni si comprende realmente la situazione.

Conclusione

Utile e liquidità misurano due aspetti diversi dell’impresa.

L’utile misura il risultato economico dell’esercizio secondo le regole della competenza. La liquidità misura invece le risorse monetarie effettivamente disponibili.

Per questo un ricavo può aumentare l’utile prima di essere incassato, un investimento può ridurre la cassa senza incidere immediatamente per lo stesso importo sul risultato economico e un finanziamento può aumentare la liquidità senza generare alcun utile.

La distinzione può essere sintetizzata così:

Un’impresa sana deve naturalmente cercare redditività, ma deve anche riuscire a trasformare nel tempo quella redditività in risorse finanziarie sufficienti a sostenere l’attività.

La domanda corretta non è quindi:

“L’impresa ha fatto utile?”

ma:

“Quell’utile si sta trasformando in cassa e, se non lo sta facendo, dove rimangono bloccate le risorse?”

È proprio questa domanda che permette di passare dalla semplice lettura del conto economico a una vera analisi finanziaria dell’impresa.